是Go-Goal顾小二社区的王牌自营栏目，致力于用简单易懂的语言，解读研报干货；用清晰明了的投研数据，阐述投资逻辑。关注顾小二，关注研报笔记！

　　随着理财转型、“固收+”等产品类型兴起，资产配置理念再受关注。资产配置解决的核心问题是如何分散化投资，在风险最小化的同时实现收益最大化。理论研究显示，资产配置是决定投资组合收益的最关键因素之一。由于单一资产无法兼顾低风险、高流动性、高收益等特征，组合配置可以更好满足投资需求，并且资产配置能够优化风险回报比，持有体验也更佳。

　　资产配置的理论框架不断丰富和完善，从最初的固定比例投资策略逐步演化到形式各异、模型化的量化资产配置策略。借着国庆长假，本文从概念、理念出发，给大家梳理一下对资产配置的基本框架和认知。

　　资产配置实际上是将资金按照不同比例投资于各类资产，在风险最小化的同时实现收益最大化。资产配置是一个包含多个环节的工作体系，涵盖从明确投资约束（自我认知）、目标设定、长期战略资产配置（SAA）、中短期战术资产调整（TAA）、底层资产与工具选择、组合构建、再平衡与业绩归因等多个环节。

　　“组合多数回报来自于资产配置”的提法广为流传。自马科维茨在均值方差的框架下提出投资组合理论以来，资产配置开启了数量化研究的新时代，也逐步发展成为微观金融领域最为重要的方向之一。

　　首先，由于资产属性差异，单一资产存在不可能三角，即低风险、高流动性、高收益难以同时存在，需要通过组合的形式实现；

　　其次，持有相关性弱的多资产组合可以兼顾各类资产的优势，实证研究表明分散化+再平衡可以优化风险回报比，实现风险收益目标；

　　最后，资产配置能够有效管理风险与控制波动，投资者具有损失厌恶心理，资产配置可以降低持有单一资产的风险，投资的体验更佳。

　　美林时钟将资产轮动和宏观经济周期结合，通过识别经济运行周期中的拐点，将经济周期划分为复苏、过热、滞胀和再通胀四个阶段，构造不同资产配置方案，从而实现目标收益最大化的目标。美林在2004年发表的研究《The Investment Clock》中，首先提出投资时钟理论，该框架可以同时指导股票、商品、债券和现金等大类资产的战术配置。

　　1）再通胀阶段（增长下行+通胀下行），债券表现较好。GDP 增速下行甚至转负，商品价格、企业利润、资产价格接连下降，央行实行宽松货币政策使得债券表现最为突出，短端下行快于长端，风格偏防御性。

　　2）复苏阶段（增长上行+通胀下行），股票表现较好。宽松政策刺激逐步奏效，经济由衰退转向复苏，企业盈利开始恢复。此阶段利率仍处于较低水平，央行不急于收紧货币政策，宽松的流动性利于估值扩张，股票对经济复苏弹性更大，相对债券和商品表现更突出。

　　3）过热阶段（增长上行+通胀上行），商品表现较好。经济增长推高通胀，企业利润、商品价格、资产价格等持续走高，融资扩张需求旺盛，利率上行，央行边际收紧货币政策，债券转熊，而流动性开始向上游大宗商品传导。高通胀环境下商品表现更好，股票、债券等抵御通胀的能力较弱，周期性股票表现相对较好。

　　4）滞涨阶段（增长下行+通胀上行），现金表现较好。经济增速放缓，而商品价格上涨带来通胀，宏观流动性在此背景下难以转松。央行采用紧缩型货币政策，首先作用于经济增长，企业生产力下降。股票由于企业利润下滑而表现不佳，债券在加息环境下表现较差，持有现金资产反而相对较好。

　　综上所述，经济增长和通胀在惯性和微观主体顺周期行为的强化下很可能偏离潜在水平，货币政策通过松紧调节引导其向潜在增速回归。在此过程中，大类资产形成了债-股-大宗-现金等轮转。