本周债市维持短期内流动性宽松预期，短券走强；操作上，建议投资者适当拉长久期，关注3-4Y二永、5-10Y利率债交易性机会。

　　本周债市维持短期内流动性宽松预期，短券走强，长券缺少主线维持窄幅波动。展望后市，债市或仍将维持震荡偏强的走势，博弈重心在信贷投放持续性以及监管政策的不确定性。基本面方面，预期差空间不大，经济修复趋势不变但斜率有所放缓，二季度低基数下预计同比读数较好但环比呈现弱修复。流动性方面，4月信贷如果持续多增，叠加缴税等因素扰动，央行预计通过超额续作MLF平缓流动性压力的概率较大，资金整体维持紧平衡。

　　本周（3月27日至3月31日）公开市场净投放8110亿元。其中，7天期逆回购投放规模为11610亿元，到期规模3500亿元。下周（4月3日到4月7日）资金面影响因素方面，政府债净缴款1284亿元；同业存单到期规模1934亿元；逆回购到期11610亿元。

　　全周来看，资金边际收紧。DR001、DR007、DR014分别为1.81%、2.39%、2.59%，较上周分别变动54.28bp、68.95bp、-3.54bp。具体来说，本周DR007运行在1.99-2.39%的区间。回购交易方面，本周银行间质押式回购日均量为5.96万亿元，较上周回落0.45万亿元，其中R001日均量为4.92万亿元，较上周减少0.84万亿元，R001成交量占比为82.55%，环比有所下降。长期资金方面，1年期存单利率下行5bp至2.62%，3个月存单利率上行5bp至2.47%。

　　本周债市缺少主线，长端窄幅震荡。周一，降准实施叠加央行在公开市场大额净投放，银行间流动性进一步走宽，现券走暖。银行间主要利率债收益率普遍下行，中短券收益率下行2-3bp，长券10年期国开活跃券220220收益率下行0.8bp，10年期国债活跃券230004收益率下行1.35bp。周二，季末临近银行间主要利率债窄幅波动，短券收益率下行2bp，长券10年期国开活跃券220220收益率下行0.8bp，10年期国债活跃券220025收益率上行0.25bp。周三，月内资金宽松继续支撑短券，长券缺少主线年期国债活跃券230004收益率下行0.25bp。周四，受A股走强以及资金收敛影响，现券转弱，10年期国开活跃券220220收益率上行0.9bp，10年期国债活跃券230004收益率上行0.7bp。周五，尽管最新公布的官方PMI数据好于预期对后市有压制，但是市场对短期内资金面的宽松预期占据了上风，现券走暖，1年以内短券收益率下行3-4bp，长券10年期国开活跃券220220收益率下行1.1bp，10年期国债活跃券230004收益率下行0.75bp全周来看，10年国债活跃券230004累计下行1.0bp，10年国开活跃券220220累计下行0.7bp。

　　●据国家统计局，1-2月份，全国规模以上工业企业实现利润总额8872.1亿元，同比下降22.9%；1-2月份，规模以上工业企业中，国有控股企业实现利润总额3449.1亿元，同比下降17.5%；股份制企业实现利润总额6719.0亿元，下降19.4%；外商及港澳台商投资企业实现利润总额1761.3亿元，下降35.7%；企业实现利润总额2559.3亿元，下降19.9%。

　　● 3月官方制造业PMI为51.9，高于临界点，制造业保持扩张态势，前值52.6。中国3月官方非制造业PMI为58.2，高于临界点，非制造业恢复发展步伐加快，前值56.3。

　　本周债市维持短期内流动性宽松预期，短券走强，长券缺少主线维持窄幅波动，后续交易重心或将围绕信贷投放持续性以及监管政策的不确定性。展望后市，基本面预期差空间不大，3月制造业PMI在扩张区间内小幅回落、高频方面百城土地成交面积、汽车零售批发销量同比增速均转负、出口维持负增等均说明经济修复趋势不变但斜率有所放缓，二季度低基数下预计同比读数较好但环比呈现弱修复。流动性方面，3月央行超预期降准，从原因来看，核心是缓解银行负债压力，支持经济修复。一季度经济数据回暖，实体融资需求回升，加速投放导致银行体系基础货币消耗较快，表现为资金利率中枢上移且波动加大。进入4月，信贷如果持续多增，叠加缴税等因素扰动，央行预计通过超额续作MLF平缓流动性压力的概率较大，资金整体维持紧平衡。操作上，建议投资者适当拉长久期，关注3-4Y二永、5-10Y利率债交易性机会。

　　当前机构投资者情绪处于谨慎偏多状态，债市只有在以下两种情况时可能出现反转。第一种是连续出现两个超买信号后债市大概率会出现回调，第二种是重大利空出现导致债市反转；对应到当下，过去一周随着国债期货调整，RSI已向中位数水平回归，并无超买信号出现，而目前也没有潜在的重大利空，两种情况均可排除，债市多头格局将延续。二季度交易户可能会接力买入。

　　（1） 经测算4月流动性缺口仍存，但是较往年平均水平变化不大（不考虑MLF和逆回购到期），除了税期和月末特殊时点，预计月内其他时点资金面将保持中性态势平稳运行。DR007或将回归政策利率附近，而隔夜利率将在7天利率下方运行。对于债市而言，季末资金压力结束后，交易主线仍将围绕基本面，若经济内生修复动能释放程度有限，或保持在2.85%附近震荡。

　　（2） 内部经济回升斜率偏稳、外部衰退风险发酵而政策取向面临转向、流动性环境舒缓、宽货币可能存在潜在利好，二季度债市环境仍相对积极，目前长债利率仍然具备一定票息配置价值，短期或在2.85%的点位维持偏强震荡走势。

　　预计2季度十年国债利率区间2.75%~2.95%。曲线或先陡后平，适当考虑拉久期。债市情绪仍处于中等偏上水平，欠配行情仍在演绎，短端利率向下修复之后长债利率有望接力修复。除了短债配臵机会（1Y存单、3Y国开、1-2Y中高信用债和二永）之外，可以关注3-4年国股二永、5-10Y利率债的交易性机会。

　　短期债市进入“鸡肋阶段”，后续关注点在于经济修复力度、海外衰退时点、监管政策等。之前建议适度拉长高等级久期、存单替代短融、挖掘国企地产债、城投区域机会等有收效。目前票息策略仍有惯性，市场尚难作出方向选择，但可挖掘空间已经较小，继续关注煤炭国企永续私募、国企地产以及城投结构机会。反脆弱也要同时进行，建议将部分信用债换持为3、5年国开债，保持此前微降杠杆建议。转债仍聚焦个券，调整转为机会。